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　　文：华创证券相关所副长处 、首席宏不雅分析师 张瑜（金麒麟分析师）（执业证号：S0360518090001）

　　中枢不雅点

　　针对10月及4季度的GDP，咱们重点阐发两个不雅点。

　　1）大幅上修对四季度GDP的增长预期，咱们瞻望在5.0-5.3%支配。主要的回升能源来自四个力量：工增的回升（低基数+两新策略+什物职责量有所回升）、金融业GDP的回升（收货于证券往来额的大幅上行）、地产业GDP（地产新址销售面积增速比较三季度进一步回升）、批发零卖业GDP（两新策略）。

　　2）量再一次走在价之前。第一，经济方面，4季度GDP的平减指数瞻望仍为负，瞻望10月PPI同比仅为-2.6%支配。第二，地产方面，10月一线城市销售情况较好，但价或尚偏弱。据安堵客上海数据，“上海10月二手房挂牌均价环比下行1.14%。”第三，汽车方面，据乘联会数据，“10月第二周详体车市扣头率约为24.3%，与上月合手平。”

　　论说摘录

　　（一）GDP：瞻望四季度GDP增速在5.0-5.3%之间

　　咱们从分娩法角度详确阐发四季度GDP的主见。

　　1）工业，一方面，四季度工业的基数偏低（访佛于2季度，两年平均视角）。另一方面，从10月PMI分娩指数来看，工业分娩进一步回升，瞻望10月当月规上工业增速达到6.5%支配。因而，关于四季度全体的工增增速，咱们按瞻望在5.6-6.0%这一区间，好于三季度的5.1%，接近2季度的5.9%。

　　2）金融业：三季度金融业GDP的回升或主要来自卫险业的孝敬（保费收入大幅上行），四季度磋议到保障公司要点在磋议来岁的开门红，瞻望保费收入增速会有所回落。但，证券市集极高的往来额会显赫带动金融业的GDP，按四季过活均往来额1.5-2万亿的假定下，四季度金融业GDP增速或回升至8.2%-9.0%之间，三季度为6.2%。此处，对银行业假定四季度增速与三季度接近。

　　3）地产业：受限购策略调换以及政事局会议对地产的表态强调“止跌回暖”，四季度地产新址销售面积同比增速瞻望好于三季度，瞻望四季度新址销售面积增速好于三季度5-10个百分点，地产业GDP增速瞻望回升至0-1%之间。

　　4）批发零卖业：受两新策略影响，瞻望四季度社零会有所回升（10月社零增速瞻望进一步回升至3.8%支配）。但磋议到批发零卖业包括零卖也包括批发，零卖端的回升可能在消化库存，瞻望批发零卖业GDP增速四季度在5-5.2%之间，回升幅度较小。

　　（二）10月事济主见：工增、社零、地产销售、出口均有回升

　　1）工增：瞻望10月回升至6.5%支配。三类高频数据一致指向10月分娩进一步回升。包括PMI分娩指数、货运与口岸数据、家电汽车粗钢分娩数据。

　　2）社零：瞻望10月回升至3.8%支配。主如果汽车与家电的零卖进一步回升。

　　3）地产销售：瞻望10月地产销售面积增速为-5%支配，好于9月。

　　4）出口：瞻望10月以好意思元计价的出口同比为7%，基数影响较大。

　　5）固投：或低位企稳，瞻望1-10月固投增速为3.4%。

　　（三）10月物价主见：PPI同比小幅收窄

　　瞻望10月份CPI同比或合手平于0.4%，CPI环比约-0.1%。瞻望10月份PPI同比从-2.8%收窄至-2.6%支配，PPI环比约0.2%。

　　（四）10月金融主见：基数影响下社融同比回落

　　10月新增社融瞻望9800亿，较昨年同期少增8400亿。社融存量增速瞻望在7.7%支配。10月M2同比瞻望6.8%支配；M1同比瞻望-7.4%支配。

　　风险提醒：银行业GDP核算形状调换，证券业GDP核算形状调换，地产增速回落，中好意思贸易摩擦加重，PPI同比下行。

　　论说目次

　　论说正文

　　10月事济数据前瞻

　　（一）GDP：四季度或回升至5%以上

　　瞻望四季度GDP同比增速回升至5-5.3%之间。

　　主要的回升能源来自四个：

　　1）工业，一方面，四季度工业的基数偏低。另一方面，从10月PMI分娩指数来看，工业分娩进一步回升，瞻望10月当月规上工业增速达到6.5%支配。因而，关于四季度全体的工增增速，咱们按瞻望在5.6-6.0%这一区间，好于三季度的5.1%。

　　2）金融业：三季度金融业GDP的回升或主要来自卫险业的孝敬（保费收入大幅上行），四季度磋议到保障公司要点在磋议来岁的开门红，瞻望保费收入增速会有所回落。但，证券市集极高的往来额会显赫带动金融业的GDP，按四季过活均往来额1.5-2万亿的假定下，四季度金融业GDP增速或回升至8.2%-9.0%之间。

　　3）地产业：受限购策略调换以及政事局会议对地产的表态强调“止跌回暖”，四季度地产新址销售面积同比增速瞻望好于三季度，咱们假定四季度新址销售面积增速好于三季度5-10个百分点，地产业GDP增速瞻望回升至0-1%之间。

　　4）批发零卖业：受两新策略影响，瞻望四季度社零会有所回升（10月瞻望进一步回升至3.8%支配）。但磋议到批发零卖业包括零卖也包括批发，零卖端的回升可能在消化库存，咱们瞻望批发零卖业GDP增速四季度在5-5.2%之间，回升幅度较小。

　　（二）物价：CPI同比涨幅合手平，PPI同比降幅收窄

　　瞻望10月份CPI同比或合手平于0.4%，CPI环比约-0.1%。食物方面，农产物价钱普跌。跟着天气转凉，秋冬蔬菜徐徐上市，蔬菜均价下落6.6%；节前需求回落雷同供给增加，猪肉均价下落7%；季节性成分影响，鸡蛋均价下落3.8%，生果批价下落0.6%。能源方面，国际油价调换，成品油零卖价小幅下落0.5%。中枢价钱方面，受国庆假期带动，与住户旅游出行干系的价钱或有所回升，雷同低基数效应，瞻望中枢CPI环比约0.2%，中枢CPI同比小幅回升至0.3%。

　　瞻望10月份PPI同比从-2.8%收窄至-2.6%支配，PPI环比约0.2%，10月的翘尾成分合手平于-0.6%，同比降幅收窄主要来自环比由跌转涨。10月份PMI主要原材料购进价钱指数和出厂价钱指数辞别为53.4%和49.9%，辞别较上月回升8.3和5.9个百分点。高频层面，9月底策略转向以来大量品价钱明显回暖，以均价来看，螺纹钢价高潮7.9%，铁矿石价高潮10.9%，水泥价钱高潮10%，铜价和铝价辞别高潮3%和5.4%，布油价钱高潮1.8%，仅能源煤价钱小幅下落0.5%。

　　（三）分娩：增速或明显回升

　　瞻望10月工增增速为6.5%支配。

　　关于工增而言，高频数据一致指向10月分娩进一步回升。1）PMI分娩指数，10月分娩指数为52%，比上月上升0.8个百分点。证据中采解读，“从行业来看，超过变化是基础原材料行业受策略成分带动止降回稳。其中分娩指数较上月上升接近6个百分点至52%支配。”2）货运数据。10月四周，高速公路货车通行量增速为-1.6%，好于9月的-1.7%。口岸货品糊涂量四周共计增速为2.7%，好于9月的1.5%。3）行业分娩数据。粗钢，证据中钢协的数据，10月中上旬粗钢产量同比为-0.9%，好于9月的-6.6%。家电，证据产业在线数据，10月空冰洗排产同比增速为13.4%，好于9月的4.5%。汽车，证据乘联会数据，10月前27天，批发增速为7.1%，好于9月全月的0.8%。

　　（四）外贸：低基数或因循同比读数明显反弹

　　瞻望10月以好意思元计价的出口同比为7%，入口为-3%。

　　出口方面，外需降幅或边缘收窄，雷同低基数，或因循同比读数明显反弹。一是，昨年10月出口基数低（2742亿好意思元，昨年月均为2816亿好意思元），是年内次低，仅好于2月份。二是，国际主要经济体（好意思国、欧元区、英国、日本、印度）制造业PMI均值48.15%，高于前值47.7%，或指向外需降幅边缘收窄。三是，10月韩国出口同比4.6%，低于前值7.55%，环比-2.14%，仅略低于以前五年同期平均-1.98%。四是，出口量的成分追踪方面，10月我国监测口岸集装箱糊涂量同比10.3%，高于9月的5.4%。或指向10月出口量的成分边缘改善。五是，出口价的成分追踪方面，10月制造业PMI出厂价钱指数49.9%，大幅好于前值44%，同期出口价钱同步方针电子制造业PPI环比昨年10月基数极低（为-0.3%），为2014年以来最小值，或指向10月出口价的成分孝敬边缘好转。

　　入口方面，策略主导下或边缘回暖。一是，从10月PMI分项指数看，企业采购较为积极。10月，制造业PMI采购指数为49.3%，高于前值47.6%；入口指数为47.0%，高于前值46.1%。二是，我国入口同步方针来看，10月有所回暖。10月，韩国对中国出口同比10.9%，高于前值6.3%；环比4.4%，高于前值2.9%，为2015年以来同期次高（仅低于2019年10月的7.8%）。

　　（五）固投：或低位企稳

　　瞻望1-10月固投增速为3.4%。其中，1-10月房地产投资增速降至-10.2%，制造业投资累计增速降至9.0%。基建（不含电力）累计增速上行至4.2%。

　　从PMI数据来看，10月竖立行业什物职责量或有明显回升。证据中采解读，“10月份，从行业来看，超过变化是基础原材料行业受策略成分带动止降回稳。基础原材料行业PMI为49.3%，较上月上升2.7个百分点，升幅较为明显，是制造业PMI全体上升的进攻因循。其中分娩指数较上月上升接近6个百分点至52%支配，新订单指数较上月上升接近4个百分点至48%支配，透露基础原材料供需两头皆有明显改善。”

　　竖立业什物职责量的回升或与财政开销在9月加速关联：9月财政开销明显加速，两本账共计开销当月增速达到12.68%，前值为-8.47%。从进出缺口方面，9月可判断债务资金使用在加速。9月单月，进出缺口达到2.08万亿，昨年同期为1.6万亿。从竖立业新订单来看，10月有所回升。

　　（六）地产销售：同比增速有望明显回升

　　瞻望10月地产销售面积增速为-5%支配，地产销售额同比为-7%支配。

　　从高频数据来看，主要不雅察两个数据（城市与房企）。但需要看重的是，统计局的地产销售数据包括非住宅（办公楼等）以及保障房，因而波动幅度可能会小于高频数据。一是样本城市数据，据wind统计，10月，30大中城市成交面积同比为-3.79%，9月为-32.4%。若城市数目扩围到50城，10月销售面积同比为-5.7%，9月为-29.2%。二是样本企业数据。证据克尔瑞统计的百强房企数据，“企业层面，10月TOP100房企终了销售操盘金额4354.9亿元，环比增长73%，事迹限制达到年内次高。同比增长7.1%，年内初度终了单月事迹同比正增长。预判11月，从10月中枢一二线城市周度新址成交面积变动情况来看，果真存在‘先升后降’。由此不错判断，新政利好效应呈现递减态势，存量客户开释趋近于阶段性尾声。”

　　（七）社零：汽车与家电带动社零连续回升

　　瞻望10月社零增速在3.8%支配。其中餐饮增速为3.5%，网购增速为7.0%，汽车类零卖额增速为3.0%，石油及成品增速为-5.5%。线下零卖（不含汽车、石油）增速为3.0%。

　　1）石油及成品：10月或连续受油价株连，证据统计局数据，10月前20天汽油（92#）均价同比为-12.9%，低于前值-10.9%。瞻望石油及成品类10月增速为-5.5%。

　　2）餐饮：或受出行及景区肆虐回暖影响，有微弱的改善。证据中采解读，“国庆假期对交通运载带动最为明显，铁路运载业与航空运载业商务活动指数较上月均有明显上升，且均升至60%以上的高位。国庆假期对景区肆虐也有一定的提答应用，干系行业的商务活动指数升至55%以上。”从高频数据来看，关心航空执行班数，10月国内航班执行班数共计同比为3.6%，好于9月的-0.1%。

　　3）网购：或受两个成分影响10月网购增速有所提高。一是双十一提前。本年天猫和京东的双十一促销活动均提前至10月14日运转。二是家电的国度补贴策略进一步带动线上家电销售的回升。证据壹览买卖的著述《2024双11提前一个月开启，天猫本年若何玩？》，“在政府20%补贴力度+天猫品类券+品牌官方立减15%的多重优惠雷同下，家电可低至6折。包括好意思的、海尔、格力、TCL、海信、奥克斯、松下、西门子等上千家大牌、超3万款家电产物参与该项活动。”证据网经社《全网销售额冲突8450亿！双11“首轮战报”出炉谁家增长最快？》，“星图数据透露，本年双11，家用电器以1324亿元的销售额位居榜首。”

　　4）汽车：同比连续上行。证据乘联会著述《【预测】10月狭义乘用车零卖瞻望220.0万辆，新能源瞻望115.0万辆》，“9月狭义乘用车零卖210.9万辆，同比4.5%。详细估算10月零卖可达到220万辆支配。同比昨年增长8.2%。”

　　（八）金融：基数影响下社融同比回落

　　10月新增社融瞻望9800亿，较昨年同期少增8400亿。社融存量增速瞻望在7.7%支配。10月M2同比瞻望6.8%支配；M1同比瞻望-7.4%支配。

　　贷款层面，10月针对实体的贷款瞻望新增2000亿，新增量较2023年同期同比少增约2900亿。企业中永远贷款新增2500亿。10月单子利率明显回落，瞻望企业短期贷款与单子融资瞻望较昨年同期同比多增200亿。住户贷款瞻望减少2100亿，同比昨年多减1800亿。

　　债券层面，10月政府债+企业债刊行1.1万亿。证据wind数据算计，10月政府债券净融资额同比昨年同期少增6500亿；企业债券净融资额同比昨年同期多增1000亿。非标融资（未贴现银行承兑汇票，信赖贷款，托付贷款）10月约减少2700亿，同比昨年同期合手平。其他融资（外币贷款，股票融资，进款类金融机构钞票支合手证券，贷款核销等），咱们瞻望10月同比昨年合手平。

　

　

　　

　　

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包袱剪辑：凌辰